3月24日早上，在香港挂牌的东北乳品企业辉山乳业（6863.HK）蹊跷暴跌，至0.42港元/股，较前一日收盘价跌85%，创港交所史上大跌幅。

　　辉山乳业有70多家债权人，其中23家银行，十几家融资租赁公司，金融债权预计至少在120亿元-130亿元。3月20日，债权行突然接到辉山乳业通知，称因故无法还本付息，发酵几日后，终于引发资本市场股价的塌方。

　　目前，辉山乳业所在的辽宁省已经以金融维稳之名介入该案，要求公司卖股还债。公司实际控制人、董事长杨凯则表示要引入战略投资者，融资150亿来缓解当前危机。

　　有债权人听闻，近期辉山乳业发生过大额股票转让行为。港交所披露易显示，杨凯、葛坤在2017年3月17日减持了3100万股，价格在2.91港元/股，按此价格套现近8000万元；截至3月17日，杨凯、葛坤作为一致行动人，共持股辉山乳业73.56%。

　　浑水（Muddy Waters Research）在2016年12月下旬两度针对该公司发表做空报告，指该公司涉财务造假、杠杆过高、资金挪用等行为。彼时辉山乳业仅跌2%左右。

　　董事长说，资金链断了

　　市场传言，此次辉山乳业被做空，系中国银行审计发现辉山乳业挪用30亿资金而引发，中行还处理了相关负责人。财新记者从多方了解到，事情原委是：在3月20日左右，辉山乳业集团突然通知各银行，称因公司副总裁（指葛坤，也是辉山乳业董事长杨凯之妻）突发疾病，资金无法及时调度，不能按时偿还部分银行利息，引发部分银行试图抽贷。这部分欠息大约为3亿元。

　　“很难说3月末辉山是否能够按时付息。”一位债权行风险部人士透露。一位债权行公司部人士则表示，近期浙商银行对辉山乳业的一笔贷款将到期，在此情形下，本想不再展期续作。

　　3月23日下午2点，辽宁省金融办召开辉山乳业债权工作会议，出手金融维稳。据财新记者从债权行人士处获悉，参会的债权机构实际多达70余家。会上，辉山乳业实际控制人、董事长杨凯承认，公司资金链断裂。但他宣称，公司将出让部分股权引入战略投资者，通过重组在一个月之内筹资150亿元，解决资金问题。

　　同期，债权人未在会上见到杨凯之妻、公司副总裁葛坤。

　　缓解债务危机之道，“关键是出让部分股权的计划能否实施，但现在谁敢来接盘这家公司？”另一位债权行风险部人士说。

　　省金融办出手维稳

　　此前，辽宁省金融信用环境有所恶化。投资圈屡屡发表“不买辽宁的债”“投资不过山海关”等言论。近年来因欺诈发行被强制退市的欣泰电气，屡次债务违约的东北特钢和大连机床、以及自曝涉嫌严重财务违规的昆明机床等等，均为辽宁企业。

　　在民企辉山乳业债务危机一案上，辽宁省金融办表示，要以“金融维稳”为主。

　　红岭创投披露消息称，在3月23日下午召开的债委会上，辽宁省金融办以东北特钢案为教训，对债委会成员提出了一些要求：一是辉山乳业让出部分股权以获得足够资金，争取两周以后恢复付息能力，一个月以后解决资金流动性问题；二是辽宁省政府通过花9000多万元购买辉山的一块土地，来为辉山乳业注入资金，帮助辉山乳业渡过难关；三是要求各金融机构对辉山乳业这次欠息作为特例，不上征信、不保全、不诉讼等。

　　一位债权人透露，辽宁省政府态度非常强硬，“逼着辉山乳业卖股票募资”，以缓解财务危机。不过9000万的政府出资，实则杯水车薪，不能解决百亿债务问题。

　　对于要求不上征信记录等要求，债委会成员是否能够同意？一位债权行人士称，“现在债委会都是让银行等一等，银行也只能等。”

　　浑水：辉山乳业股价还有下跌空间

　　辉山乳业一直存财务谜团，曾引发浑水（Muddy Waters Research）在2016年12月下旬两度发表做空报告，指该公司涉财务造假、杠杆过高、资金挪用等行为。彼时辉山乳业仅跌2%左右。

　　辉山乳业公告显示，截至2016年9月底，辉山乳业资产规模为139.9亿元，其营业收入在国内乳品市场不振的大环境下营业收入仍达到25亿元，同比增长17.7%；毛利率为51.7%，经营溢利为7.7亿元，同比增长2.3%。公司业务模式覆盖整个乳品产业链，包括苜蓿草、辅助饲料的种植和加工及精饲料的加工，奶牛养殖等。

　　浑水的做空报告认为，辉山乳业涉嫌财务造假，其股票价值近乎零。比如，辉山至少从2014年开始，就一直从第三方大量购买苜蓿（一种牧草）。但辉山却称自己的苜蓿是自给自足的。同时，杨凯至少挪走了1.5亿资产给子公司。（见财新网“辉山乳业遭浑水做空报告称其盈利造假”）

　　3月24日，浑水公司创始人Carson Block对财新记者表示，股价突然暴跌在意料之外，但对此感到高兴。

　　对于暴跌原因，Carson Block向财新记者分析指，股价暴跌反应辉山乳业公司内部运营有很大概率出现问题，这间公司负债极高，而业绩数据造假，是一场“高杠杆的骗局”。“在市场中，辉山乳业股票的出价者可能只有一方，如果这惟一的一方离场，那这只股票就会暴跌。”

　　Carson Block不认为市场上真的有投资者在交易这只股票，而过往很有可能只是辉山乳业股东以及股东相关人士通过增持在维系股价。